Bonos venezolanos: una de las inversiones más arriesgadas del mercado

Miércoles, 20 Septiembre, 2017
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Cronista Comercial
Ofrecen un alto rendimiento a corto plazo pero la probabilidad de default va en aumento

La crisis política y social que se encuentra atravesando Venezuela repercute en términos financieros: sus bonos ofrecen un alto rendimiento acompañado de un alto riesgo. Con el fantasma del default cada vez más cerca y la tensa relación con los Estados Unidos, que a principio de este mes prohibió a firmas de ese país negociar nuevos bonos que emita el gobierno de Maduro, el interrogante de si Venezuela podrá pagar los vencimientos aumenta. De hecho, según informa Bloomberg, Venezuela se habría retrasado en el pago por $185 millones en intereses del bono 2027 que vencía el 15 de septiembre. El gobierno tiene un periodo de gracia de 30 días para saldar esta deuda.

“La curva de rendimientos de los bonos de un país estable suele tener pendiente positiva. Es decir, los bonos largos pagan más que los cortos. Esto es lógico, ya que el pago se relaciona con el riesgo. Cuando las economías se acercan a una recesión, esta curva se suele aplanar, llegando incluso a invertirse. ¿Por qué pagaría lo mismo un bono corto que uno largo? Simplemente porque el riesgo aumenta en el corto plazo. Si la economía está en crisis o si se cree que no tiene plata para pagar sus deudas, los inversores se preocupan por los vencimientos más cercanos debido a que no confían en la situación actual del país. Este aumento del riesgo en el corto plazo hace que los bonos cortos paguen más que los largos. Este es el caso de Venezuela”, explica Marina Arias Etchebarne, analista de HL Consultores.

Venezuela tiene dos tipos de bonos, los soberanos y los de PDVSA, su petrolera estatal. Datos de Bloomberg muestran que PDVSA enfrenta el pago de US$ 1900 millones este año, por el vencimiento del bono PDVSA 17 y parte de la amortización del PDVSA 2020 (bono emitido el año pasado en una operación de swap). De hecho, la probabilidad de default implícita en el credit default swap de 5 años aumentó a 98% desde 92% en mayo.

Fuente: Bloomberg

Nery Persichini, economista jefe de MB inversiones, advierte de los riesgos de la jugada y opina que hoy es una alternativa sugerida solo para inversores grandes. “La curva de rendimiento de Venezuela está fuertemente invertida, muy común en países que están al borde del default. Le pasó a la Argentina y a Grecia. Los bonos venezolanos cotizan, pero es una jugada que solo los grandes inversores podrían hacer en este momento. El riesgo es grande, está en juego todo el capital”, explica. “El principal atractivo es a corto plazo, a mayor premio a mayor riesgo. Si bien hace rato se viene diciendo que Venezuela va a entrar en default, hasta ahora viene pagando. Sin embargo, están cerrando las compuertas para los inversores chicos”, señala Persichini.

Cómo analizar

Los especialistas explican que el análisis de bonos que están cerca del default, como es el caso de Venezuela, es muy diferente al análisis típico. “Normalmente, lo primero que miran los analistas es la modified duration (duración ajustada) y la yield to maturity (rendimiento si se tiene el bono hasta el vencimiento). Sin embargo, estas métricas ya no tienen tanto sentido en casos como el de Venezuela. Esto se debe a que lo que le importa al inversor no es cuánto va a ganar si compra el bono hoy y lo tiene hasta el vencimiento, sino más bien cuánto vale el bono hoy (precio) y cuánto paga el cupón, para así calcular cuánto ganaría o cuánto perdería si el país entrara en default en diferentes fechas futuras”, explica Arias Etchebarne.

Lo que se recomienda analizar entonces es el current yield (cupón\precio), el cual indica el retorno del inversor si se tiene el bono durante 1 año. Es decir, si se paga US$ 30 y se cobra el cupón de 12% (en dos pagos semestrales), al año se habría ganado 40% de la inversión inicial de US$ 30. Conclusión: se necesitarían 6 pagos de cupones para recuperar la inversión.

El precio y los cupones se miden, además, contra el valor estimado de recupero. Las quitas en casos de restructuración pueden variar. Puede haber quitas del 50%, pero también del 90%, por ejemplo. “En el caso de Venezuela no se sabe exactamente cuál es el valor recupero del bono. Analistas estiman que se aproxima a US$ 20 pero es difícil saber con exactitud. Si el valor recupero fuera de US$ 20 y el inversor paga US$ 30, solo necesitaría cobrar US$ 10 de cupón para salir breakeven”, explica Arias Etchebarne.

Vale la pena mencionar un detalle del prospecto que se debería mirar con atención en situaciones como la de Venezuela y esto es si el bono posee “cláusula de acción colectiva” (CACS) o no. Esta cláusula, que suele pasar desapercibida a la hora de comprar un bono, permite a una supermayoría de bonistas acordar una reestructuración de la deuda que es jurídicamente vinculante para todos los tenedores de bonos, incluyendo a los que votan en contra de la reestructuración. En casos de default, una cláusula de este tipo puede hacer mucha diferencia al inversor. El bono Venezuela 27, por ejemplo, no tiene esta cláusula, lo que lo vuelve más atractivo, ya que el inversor no se vería forzado a aceptar un acuerdo que lo perjudicaría. Es decir, le da mayor poder de negociación en la reestructuración.

La pregunta, entonces, es: ¿comprar o no bonos de Venezuela? Los analistas coinciden sólo en una cosa: si se está dispuesto a enfrentar un default y una pérdida del 30%, entonces sí. Pero en este momento recomiendan esperar a los pagos de octubre y noviembre para evaluar si comprar o no.